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风险投资双重委托代理研究

郑辉

   风险投资作为一种创新型的投融资制度,为促进高科技中小企业的发展起到了积极的作用。风险投资由融资、投资和退出三个过程组成,涉及投资者、风险投资家与创业家三个主体。在投资者和风险投资家之间形成了第一重委托代理,在风险投资家和创业家之间形成了第二重委托代理,在双重委托代理机制下,风险投资的高风险性、技术的专业性等原因导致了委托人与代理人之间严重的信息不对称,使得代理问题十分突出。因此,本文就以降低风险投资的代理风险为主线,中心内容是研究如何解决双重委托代理的代理问题,减少代理成本,解决代理冲突等。 研究思路为先分后总,先分别研究了如何解决第一重委托代理和第二重委托代理中的代理问题——逆向选择和道德风险,之后将第一重和第二重委托代理整合到一起,探讨了风险投资的“灵魂”——风险投资家的作用,并回答了风险投资为什么存在双重委托代理这一最基本同时又是最根本的问题。全文的主要内容包括: 1.风险投资的高风险性使得风险资本的投资者多为机构投资者,不同于一般个人投资者,他们更主动、更有能力获取信息来选择合格的风险投资家作为其代理人。为防止选择风险投资家时出现逆向选择,除了根据学历、以往业绩等外部信号进行甄别外,投资者可以为风险投资家提供一组含有报酬系数和基金利润率的契约,根据风险投资家的选择甄别其类型。 2.作为整个风险投资的灵魂,对风险投资家机会主义行为的防范至关重要。我们认为,在第一重委托代理中,解决风险投资家道德风险问题应从报酬激励、声誉约束、制度监控三个层面入手。在报酬激励方面,允许投资者分阶段注入资本,要求风险投资家在基金中投入一定的自有资本;在声誉约束方面,努力培育声誉主导的风险投资市场;在制度层面上,从美国风险投资机构组织形式的演变中发现,有限合伙制是一种更优的风险投资制度安排,因此,须不断完善我国风险投资的内在机制和外部环境,进一步发挥有限合伙制的优越性。 3.在风险投资家挑选创业家的博弈中,创业家首先行动,通过投资建议书传递其个人能力和项目质量的信号,之后风险投资家行动,提供一组含有剩余索取权和投资额的契约,根据创业家的选择来判别其类型。 4.在第二重委托代理中,对创业家道德风险的防范可以从监控、激励、两者的合作三个层面展开。由于外部监控成本较高,可以采取分阶段投资和联合投资等机制进行内部监控,阿里巴巴的案例证实了内部监控的实效。要使得作为代理人的创业家承担风险,为此必须给予适当的激励,除物质上的内在激励外,风险投资家有价值的管理咨询建议和政府的政策支持等外在激励机制也能降低创业家的道德风险,增大创业企业的成功概率。对于风险投资家和创业家来说,合作博弈才是集体理性下的“纳什均衡”,要促成两者长期的合作,需要加强信息沟通,建立良好的私人关系,使参与人都能获得“完全信息”;在契约中规定创业企业在每个阶段需实现的目标,以施加时间压力;在合作的早期建立双边约束机制并惩罚背叛行为,以传递合作意向的信号。 5.通过研究国内第一家风险投资公司——中创公司失败的原因发现,不能有效降低双重委托代理的代理风险是中创失败的根本原因。之所以不能有效降低代理风险,很大程度上因为政府是中创公司的投资者,以至于公司的治理结构无法有效解决逆向选择和道德风险。因此,政府不应该成为风险投资的运作主体,而应鼓励民间资本和海外资本进入风险投资,政府可以担当风险投资“守夜人”的角色,可以提供教育培训、信息或技术服务、投资补贴等,帮助清除规章制度或管理上的障碍,政府的外在激励机制也能降低道德风险,增大创业企业的成功概率。 6.风险投资家是风险投资中最重要、最活跃的核心,在双重委托代理中扮演了不同的角色。作为投资者的代理人,要确保风险基金保值增值;作为创业家的委托人,一方面有监督、激励的权利,防止创业家的机会主义行为,另一方面有合作,提供管理、咨询建议的义务。 7.风险投资作为高新技术产业发展的“催化剂”和经济增长的“发动机”,对一国经济发展起了举足轻重的作用,近年来我国政府加大了对风险投资融资和投资的支持力度,如:2006年8月通过的《中华人民共和国合伙企业法(修订案)》确立了合伙企业中“有限合伙”的法律地位,2007年3月国家税务总局发布的财税[2007]31号文件,对风险资本投资创业企业给予税收上的优惠政策。但在退出机制上,我国还缺少完善的多层次资本市场。红筹上市作为IPO的重要形式是国内风险投资的一条权宜且高效的退出渠道,却受到诸多政策因素的影响,为此,必须适时推出适合中小企业上市的真正意义上的创业板。……   
[关键词]:风险投资;委托代理;逆向选择;道德风险
[文献类型]:博士论文
[文献出处]:复旦大学2007年
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