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基于投资者异质信念的证券市场盈余公告效应研究

周晖

  证券市场盈余公告效应是指由上市公司财务公告中盈利数据的变动所引发的股票价格漂移现象,它是一类非常重要的市场“异象”(Anomalies)。理论界和实务界对盈余公告效应的关注和研究由来已久,但囿于分析框架及理论假设方面的不足,对这种市场“异象”的产生及作用机理一直缺乏全面深入的剖析。 近年来,国外一些学者以行为金融学理论为基础,运用信息经济学和博弈论的观点和方法,从社会学、心理学、人类学等行为科学的研究视角,对证券市场盈余公告效应展开了较深入的研讨,得出了一些有价值的结论。而相比之下,国内对此问题的探究还刚刚起步。作为一个新兴市场,中国证券市场在持续发展和不断成熟过程中也同样存在且必须正确面对这类具体问题。如何深入认识盈余公告效应对证券市场的影响及作用,并为投资者科学的决策提供参考,向政府和监管机构提出有针对性的政策建议,的确是一个很有价值并富有挑战性的课题。 本文在借鉴最新研究成果的基础上,从有限理性投资者的异质信念的视角切入,重点研讨证券市场盈余公告效应这一市场“异象”产生的深层次原因及其对投资者的影响。对盈余公告效应的产生和作用机理进行了深入的理论探讨,剖析了作为市场行为主体的投资者在信息不对称的交易环境中,其异质信念以及由此而引发的投资决策行为在盈余公告效应产生中所起的作用。通过对一些学者在相关模拟实验中所得结论的分析,运用理论推演和实证分析,采用中国内地沪深两市A股市场的交易数据,进一步验证了上市公司公开披露的会计盈余信息所具有的丰富信息含量,描述和刻画了在盈余惯性造成的价格漂移中,股价的走势及变动特征,并阐释了其影响因素。通过对中国证券市场投资者异质信念成因、交易行为特征的分析与解读,深入探讨了盈余信息传递过程中存在的问题,并对中国证券市场盈余公告效应中市场量价反应的动态特征进行了归纳,为更加深入研讨这一市场异象在中国证券市场特有制度背景下的具体表现形态和表现方式,提供了理论佐证。与国内以往类似研究不同的是,本文在投资者异质信念对盈余公告效应影响实证检验之后,还进一步地比较分析了异质信念投资者在盈余惯性导致的股价漂移中所起的驱动作用。 本文研究的主要结论是:证券市场盈余公告效应与异质信念下投资者的价格行为及交易策略密切相关。市场渐进信息流、投资者的有限注意和先验异质性是形成投资者异质信念的关键因素;中国证券市场存在显著的盈余公告效应。实证研究表明,中国证券市场尚未达到半强型有效,盈余公告效应依然存在,具体表现为对公告信息的提前反应和反应过度的特征,存在明显的“后动有序持续”现象;投资者异质信念对盈余公告效应影响显著。考察中国证券市场盈余公告后股价持续漂移的特征发现,异质信念投资者对股票的非预期盈余有一定的预测能力。异质信念是盈余公告效应中影响投资者持股比例变动和股票收益的重要因素。 通过研究,本文就中国证券市场异质信念下的投资者是否使得市场更有效地包涵了盈余数据中的信息;投资者的持股变动和盈余惯性之间是否存在着相关性;异质信念的投资者是否对股价盈余漂移有不同的作用与影响等揭示盈余公告效应本质的问题做了深入剖析,并对中国证券市场微观结构治理进行了新的探索,期望能对投资实践和市场监管提供相应的理论支撑和决策参考。……   
[关键词]:行为金融学;有效市场假说;投资者异质信念;盈余公告效应;累积超常收益率
[文献类型]:博士论文
[文献出处]:湖南大学2009年
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