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上市公司破产重整的利益平衡论

方俊

  本文第一章主要论证破产重整制度在实现公司“继续经营价值”最大化上的积极作用。破产重整制度的利益平衡属性体现为两个层次,第一个层次为公司清算和持续经营两项选择之间的平衡;第二个层次则是在公司持续经营的情况下,公司重整参与方之间的利益平衡。其中,在破产法政策和破产法社会功能的争议焦点方面,本章介绍了美国破产法“程序主义者”(proceduralists)和“传统主义者”(traditionalists)的观点区别,前者认为破产法唯一需要解决的问题就是债权人之间的分配问题和实现债权人清偿率的最大化;后者认为,破产法内在隐含着广泛的社会价值,应充分考虑企业雇员就业利益以及社区利益。尽管破产法“程序主义者”和“传统主义者”对于破产重整制度的目标、功能和实现方式上存在不同的研究进路,并得出不同的看法。但是他们都是建立在破产法重整所具有的利益平衡属性基础上的,即认为破产法可以通过重整制度使相关各方形成利益平衡状态。从破产重整立法制度的演进角度,本章对破产重整制度的利益平衡属性进行解读,以把握破产重整制度实现各方利益平衡的具体方式。 在本文第二章,为进一步研究破产重整制度的利益平衡属性,本文将破产重整制度放入到破产法的整体框架中去,从境外破产法实务判例和理论发展中,分析破产法优先权规则对于重整制度实现利益平衡功能属性的重要作用。其中,根据破产法判例发展而来的绝对优先权规则,首先是确立了担保债权人优先于普通债权人、普通债权人优先于股东的价值分配优先权顺序;其次,为了能够更好地平衡债权人和股东的利益关系,也为确保公司持续经营价值的实现,在绝对优先权规则下发展出规则适用的“新价值例外”情形,即股东可以超越上述价值分配的优先权次序,在普通债权人没有获得全额清偿的情况下,以投入新价值为条件参与公司重整,获得相应的股东权益;再次,通过破产法院对绝对优先权规则和“新价值例外”的司法判例解释和执行,有效督促债权人和股东在相关法律适用的基准上,就重整计划自行协商谈判并达成一致。 在本文第三章,通过对我国上市公司破产重整情况的统计研究,掌握和了解我国破产重整上市公司和重整具体程序的整体情况,重点研究破产重整制度在我国证券市场发展现阶段背景下的适用问题,提取我国上市公司破产重整案例的共性特征,分析案例情况的差异性及其原因,以更好地实现上市公司破产重整的利益平衡的应然状态。通过本章的实证分析,本文分析了我国上市公司破产重整和优先权规则适用的特殊现实基础,即我国证券市场“新兴加转轨”的特点包括上市公司的股权结构、债权人组织特点、及其破产重整利益相关各方的社会特征。从本章实证研究部分我们可以看到,我国上市公司的破产重整中,为满足债权人和股东的利益平衡,往往以重整后公司股权作为重整公司“持续经营价值”的分配形式。本章还分析了我国破产重整优先权规则实施中的具体问题,即在我国上市公司破产重整中,公司的控股股东通常在重整程序之前或之后通过拍卖或协议转让的方式发生转移;随后,新控股股东需要根据重整计划中经营方案的有关承诺,通过非公开发行的方式向上市公司注入资产。在这一过程中,通过竞拍买的或协议受让的那部分股份并没有因为经过破产重整程序而调整。此外,除控股股东,对中小股东的权益而言,不论是否有债权人反对的情况,其股权存续普遍不存在投入新价值的情况,而只是根据计划进行一定比例的缩股或是让渡。导致在重整公司股东权益调整过程中出现上述现象的原因在于资本市场的机制成熟度:我国上市公司的退市和清算机制不够健全,上市公司长期以来存在退市难的问题,导致地方政府、法院和证券监管机构主动创造制度平台,千方百计为上市公司的继续上市和股东权的存续保留提供保障。而这也反证了绝对优先权规则和“新价值例外”理论在梳理和完善上市公司重整机制上的重要作用。 在本文第四章,研究分析了可能影响破产重整优先权规则作用发挥的外部因素。在上市公司破产重整案件中,政府、法院和证券监督管理机构履行相应的法定职责,有其明确的定位,上述机构在履职过程中应当合理适用优先权规则以调整债权人和股东的利益平衡关系。在国有控股上市公司破产重整的过程中,地方政府能够发挥防控社会风险、协调各方谈判、吸引重组方的积极作用,但是也可能因为地方政府利益局限性,给破产重整制度利益平衡的机制带来消极影响。我国上市公司破产重整的法院司法实务工作受制于破产经验积累、审判力量配置、法院预算和收费制度等一系列的原因,导致法院破产庭的审判工作难以满足平衡各方利益的目标。证券监督管理部门在监管破产重整上市公司,也面临着多目标和多任务的巨大调整,既需要防控上市公司退市风险和推动并购重组活动,同时也要避免某些公司利用破产重整制度来规避监管要求,获取不当利益;目标的冲突和任务的难以兼顾,导致证券监督管理部门难以发挥应有作用。 在本文第五章,本文关注上市公司破产重整利益平衡属性受到不良债权交易和金融衍生品市场的影响,可能出现的利益失衡状况。通过对发展较为成熟的金融资本市场进行研究后发现,部分金融机构投资者将上市公司破产重整作为重要的投资套利机会,并将破产重整制度的相关安排作为投资策略的依据。为此,本章以美国上市公司破产重整实务中的债权交易市场和破产法下衍生品“安全港”规则作为研究对象,结合2008年金融危机中美国理论界对金融衍生品市场的反思,开展相关理论研究。……   
[关键词]:破产重整;优先权规则;利益平衡;上市公司;实证
[文献类型]:博士论文
[文献出处]:华东政法大学2011年